Waarderen van bedrijven met verschillende soorten aandelen (Grant Thornton)

Vennootschappen & Verenigingen | 10 augustus 2020

Auteur: Grant Thornton

Publicatiedatum: 14/06/2020

Sinds de invoering van het nieuw wetboek van vennootschappen en verenigingen (WVV) is het voor vennootschappen mogelijk om verschillende soorten aandelen of andere effecten uit te geven, zoals aandelen met meervoudig stemrecht of verschillende vermogensrechten. Dit kadert in de intentie van de wetgever om meer flexibiliteit in te bouwen wat betreft een mogelijk verschillende vergoeding van aandeelhouders en het behouden van de controle over de vennootschap, bijvoorbeeld in het kader van een familiale opvolgingsproblematiek. Het is voor de vennootschap eenvoudiger geworden om extern vermogen aan te trekken en passend te vergoeden. Ook de positie van sleutelfiguren binnen de vennootschap kan worden versterkt door het met de effecten verbonden stemrecht te moduleren.

In combinatie met al bestaande mogelijkheden kan er voortaan een waslijst ontstaan van verschillende vormen van eigen vermogen, die elk eigen rechten kunnen hebben op een deel van de ondernemingswaarde. Eigendomsrechten kunnen bijvoorbeeld ook nog ‘opgesplitst’ zijn in naakte eigendom en vruchtgebruik.

Wanneer men dan tot een waardering overgaat, moet de waarderingsdeskundige bijgevolg bij het verdelen van de aandeelhouderswaarde rekening houden met de verschillende (voor-)rechten die eigen zijn aan elke categorie van eigen vermogen. Deze (voor-)rechten kunnen kort samengevat worden als ‘economische rechten’ of ‘controlerechten’. Bepaalde voorrechten kunnen slechts tijdelijk zijn (zoals meervoudig stemrecht, gekoppeld aan bepaalde voorwaarden), wat dan weer het belang van de peildatum van de waardering onderstreept.

Wat is de impact op de waardering?

De meeste waardebepalingsmethoden resulteren in de berekening van de ondernemingswaarde (in het Engels ‘enterprise value’ genoemd). De waarde van (alle) aandelen wordt dan bepaald door de netto financiële schulden af te trekken van de ondernemingswaarde.

In de literatuur wordt gesteld dat deze berekeningsmethode in een aantal gevallen echter niet aangewezen is, bijvoorbeeld bij bedrijven in moeilijkheden, bedrijven die op een onredelijk hoge wijze met vreemd vermogen zijn gefinancierd en bedrijven met een complexere kapitaalstructuur. Wanneer verschillende soorten aandelen gecreëerd werden, zal dit geen impact hebben op de bedrijfswaardering in haar geheel. De verdeling van de waarde over aandelen met verschillende stem- of vermogensrechten vergt wél een bijzondere aanpak.

De nieuwe versie van de International Valuations Standards (IVS) stelt dat een aangepaste methode moet worden gebruikt om de waarde van ieder type van eigen vermogen te bepalen. Hiervoor komen verschillende methoden in aanmerking, zoals:

de ‘Current Value’ methode (CVM)
de ‘Option Pricing’ methode (OPM), en
de ‘Probability-weighted Expected Return’ methode (PWERM).

Wij verwachten dan ook dat, waar relevant, de door het IVS voorgeschreven methoden toegepast zullen worden om in waardebepalingen de aandeelhouderswaarde te verdelen over de verschillende soorten aandelen.